Le aziende ZOMBIE “Z”

Sommario

• Cosa sono
• Caratteristiche
• L’ascesa delle aziende “Z”: cause e conseguenze
• Punti chiave
• Le conseguenze economiche
• I bassi tassi di interesse sono un vantaggio per le aziende e l’aconomia?
• Esternalità della Politica Monetaria
• Aziende e Stati ZOMBIE
• Conseguenze
• Conclusioni

Cosa sono

La definizione “Z” individua quelle aziende che non sono in grado di coprire i costi del servizio del debito con il reddito operativo per un periodo prolungato.

La crescita del numero di queste aziende ha attirato da sempre l’attenzione, soprattutto per il numero stimato delle aziende quotate.

La loro “anatomia” viene analizzata in termini di caratteristiche economico-finanziarie e di performance, rispetto a quelle delle aziende non zombie. Come per tutte le aziende per comprendere il ciclo di vita è importante studiare come si muovono le voci chiave del bilancio dal conto economico allo stato patrimoniale al rendiconto finanziario sia negli anni precedenti la collocazione degli eventi che la caratterizzano come “Z”, che in quelli successivi.

Caratteristiche

Le aziende “Z” sono generalmente più piccole (piccolo è bello non sembra funzionare), meno produttive, più indebitate e investono meno in capitale fisico e immateriale.

La loro performance si inizia a deteriorare diversi anni prima di assumere una condizione “Z”, con cronicizzazione delle performance subottimali, e rimane significativamente peggiore di quella delle società non “Z” negli anni successivi.

Una analisi condotta dalla BRI, Banca dei Regolamenti Internazionali (BSI in inglese), un ente sovrannazionale che ha l’obiettivo di promuovere la stabilità monetaria e finanziaria, suggerisce che il significativo aumento di queste aziende è legato alla riduzione della “Pressione Finanziaria” che riflette gli effetti dei più bassi tassi di interesse. In sintesi, tassi di interesse sempre più bassi prossimi a zero agiscono da “moral hazard” anche sulle aziende, riducendo la pressione a ridurre l’indebitamento comportando diverse esternalità negative.

Le aziende zombie inoltre pesano sulla performance economica generale, sia perché sono meno produttive, sia perché la loro presenza riduce gli investimenti e l’occupazione nelle aziende più produttive.

L’ascesa delle aziende zombie – cause e conseguenze

L’attenzione sulle società quotate ci consente di considerare due diversi modi di identificare le aziende zombie: 

• una misura “ampia”, basata sulla persistente mancanza di redditività nelle aziende mature
•  una “ristretta”, sulla base delle  aspettative di bassa redditività futura, che possono essere dedotte dalla valutazione dell’azienda e se quotata dal valore del mercato azionario.

Punti Chiave

• L’aumento delle aziende “Z”, a partire dagli anni 80” sembra essere collegato alla riduzione della “Pressione Finanziaria”, che riflette in parte la riduzione dei tassi di interesse
• Le aziende “Z” sono meno produttive, riducono gli investimenti e l’occupazione nelle aziende più produttive
• Quando si identifica una azienda come “Z” è importante considerare le aspettative sulla redditività futura prevista oltra alle scarse performance precedenti

Alcuni studi si sono concentrati anche sul ruolo delle banche “deboli”, disposte a rinnovare i prestiti alle aziende anziché estinguerli, un comportamento  che consente alle aziende “Z” di sopravvivere.

Le conseguenze economiche:

E’ dimostrato che le aziende zombie tendono a essere meno produttive e la loro crescita potrebbe pesare sulla produttività aggregata, la loro sopravvivenza potrebbe compromettere gli investimenti e l’occupazione delle aziende sane.

Ciò suggerisce oltremodo l’importanza di considerare attentamente le aspettative della redditività futura oltre alla redditività attuale di una impresa.

Anche Il credito sia nella forma di agevolazione che di sovvenzione è uno dei criteri alla base della crescita delle aziende “Z” infatti, ricevendo finanziamenti al di sotto dei tassi di mercato a cui si finanziano le aziende più affidabili o dei livelli di rischio in relazione ai criteri di definizione del rating, si amplifica l’effetto della riduzione della “Pressione Finanziaria”, alimentando la tendenza a maturare una persistente bassa redditività, problematiche di competitività e concorrenza sleale, minore profittabilità e minore convenienza ad investire, generando un potenziale circolo vizioso, il paradosso del credito sovvenzionato.

La mancanza di redditività passata o futuribile e/o per periodi prolungati, è il presupposto alla base del fenomeno che può riguardare l’età, aziende giovani possono aver la necessità di periodi di tempo più lunghi per esprime la redditività, in relazione al fatto che i progetti di investimento possono aver bisogno di tempo per produrre rendimenti adeguati, oppure possono intervenire eventi di natura straordinaria come la ristrutturazione aziendale o nuovi investimenti a generare una minore redditività temporanea in attesa di una sua crescita nel futuro.

Fin quando le politiche monetarie rimarranno almeno accomodanti e gli incentivi versati a pioggia, le aziende “Z” continueranno a sopravvivere e proliferare danneggiando quelle più virtuose, proprio in relazione al venir meno delle pressioni per ridurre il debito e tagliare l’attività.

Le conseguenze di una deflazione del debito dovrebbero portare ad un aumento dei fallimenti delle aziende non sostenibili a favore di quelle più redditizie e proprio grazie alla riduzione del valore degli investimenti (sgonfiamento degli asset) potrebbe essere in grado di ripristinare il corretto valore degli investimenti una “distruzione creativa” con altre, purtroppo, non piacevoli conseguenze.

Il rallentamento del deleveraging (riduzione del debito), ha consentito alle “Z” di impiegare e bloccare una quantità ingente risorse, altrimenti destinate ad impieghi maggiormente produttivi, ostacolando la riallocazione del credito a favore dei pari più redditizi.

La debolezza delle banche è stata una delle potenziali cause, in presenza di bilanci “compromessi”, le banche possono essere incentivate a rinnovare i prestiti alle aziende, soprattutto di quelle “non vitali”, piuttosto che cancellarli, fermando i processi di ristrutturazione aziendale, partecipano ad alimentare le insolvenze, vedi NPL.

I bassi tassi di interesse sono un vantaggio per le aziende e l’economia?

Si potrebbe pensare, in modo del tutto ingenuo e apparentemente logico, che tassi di interesse più bassi, agevolare il credito, dovrebbero ridurre il numero delle aziende “Z”,  poiché riducendo la spesa per interessi, sollevano l’azienda da un maggior onere (riducendo la spesa per interessi si riduce un costo), a parità di altre condizioni, tuttavia, tassi di interesse bassi possono anche trasformarsi in uno strumento in grado di ridurre la pressione sui creditori per ripulire i loro bilanci e incoraggiarli a mantenere i prestiti alle aziende “Z”.

 A proposito indici di copertura vedi ICO o ICR l’indice di copertura degli oneri finanziari ,oggi anche il DSCR (Tasso di copertura del servizio per il debito), consentono di misurare la capacità dell’impresa di generare reddito sufficiente a coprire, il DSCR con un margine, i propri oneri finanziari. In pratica, sono indici che misurano la “solidità” finanziaria dell’impresa e la sua abilità di gestire il debito considerati dal sistema bancario e dal codice della crisi d’impresa.

La dinamica innescata dai bassi tassi di interesse riduce il costo opportunità dei finanziamenti in essere anche in relazione al rendimento delle attività alternative, riducendo il costo di finanziamento dei prestiti in sofferenza e aumentando il tasso di recupero previsto su di essi. 

Esternalità della Politica Monetaria

In generale, una politica monetaria particolarmente espansiva e protratta nel tempo può generare delle distorsioni, ad esempio, attraverso tassi particolarmente bassi e decrescenti può creare incentivi all’assunzione di maggiori rischi sia nel settore aziendale quanto negli investimenti generando una esuberanza irrazionale.

Aziende e Stati ZOMBIE

Gli Zombie esistono anche tra gli Stati, l’Italia è uno di questi, infatti, se esiste una correlazione più stretta tra il numero di aziende zombie, in aumento, e il calo dei tassi di interesse nominali , come conseguenza di una minore pressione per ridurre l’indebitamento, questa è stata la tendenza anche di alcuni Paesi che, vistosi ridurre la spesa per interessi sul Debito Pubblico a seguito della riduzione dei tassi d’interesse e all’allungamento della vita media del debito, pensando ingenuamente che potesse essere per sempre, hanno incrementato prevalentemente la spesa corrente e improduttiva aumentando l’indebitamento; l’Italia è passata da circa 1700 miliardi nel 2010 agli attuali 3000 miliardi di euro di Debito Pubblico senza contare il debito di Cassa Depositi e Prestiti, attraverso la raccolta del risparmio postale e i prestiti e le garanzie bancarie covid, debiti che non rientrano nel perimetro del Debito Pubblico, ai quali si dovranno aggiungere i finanziamenti del PNRR (altri investimenti prevalentemente improduttivi e inefficienti), che, si ricorda, dovranno essere comunque ripagati.

La relazione sopra descritta riguardo la riduzione della  “Pressione Finanziaria” potrebbe anche riflettere una causalità inversa, ovvero, un incremento del numero di aziende “Z”  potrebbe deprimere la crescita della produttività, e di conseguenza  potrebbe premere sulla riduzione dei livelli dei tassi di interesse nel lungo periodo e riflettere un calo della crescita della produttività aggregata. 

Conseguenze

Studi precedenti hanno scoperto che le aziende zombie possono indebolire le performance economiche (Caballero et al (2008), Adalet McGowan et al (2017)). Le aziende zombie sono meno produttive e possono ostacolare la crescita di aziende più produttive bloccando le risorse (i cosiddetti “effetti di congestione”), in particolare, abbassando i prezzi dei prodotti concorrono in modo sleale con le aziende sane impegnate a generare i profitti necessari per sostenere le attività e generare valore, competendo per le risorse.

L’impatto economico complessivo sulla produttività derivante dall’aumento delle aziende zombie è rilevante, si considera che l’aumento dell’1% di aziende “Z” implica una riduzione della produttività  di circa 0,3 punti percentuali.

Conclusioni

Tassi più bassi stimolano la domanda aggregata, aumentano l’occupazione e gli investimenti nel breve periodo; tuttavia, intervengono su problematiche di natura contingente e non strutturale come potrebbe essere l’attuale crisi nell’industria automobilistica dove una politica monetaria espansiva potrebbe generare ulteriori spinte inflazionistiche.

Il problema delle aziende “Z” riguarda l’inefficienza nell’allocazione delle risorse che pesa sulla crescita della produttività; un effetto questo, che se fosse abbastanza forte potrebbe ridurre la crescita e persino deprimere ulteriormente i tassi di interesse.

Ruggero MANCINI